冰剑精选·FOF月度报告

（2017.10.20-2017.11.20）

1. 市场月度回顾                         

1.1.宏观制度方面

宏观方面，10月份CPI同比上涨1.9%，表现平稳，PPI同比上涨6.9%，主要是受油价持续回升提振；M2增速大幅下滑，主要是因为缴税+国债地方债发行使财政存款高增，二是因为在存款利率与市场化的理财等资产收益率差距拉大后，存款流失进一步加剧，使居民存款较往年减少更多；本月特朗普应邀对中国进行国事访问。

制度方面，银监会要求政策性银行建立以资本充足率为核心指标资本约束机制;国开行发布人民币金融债券置换招标业务试行阶段操作指引,有利于提高债券的流动性；11月17日央行发布关于规范金融机构资产管理业务的指导意见征求稿，拟通过统一同类资管产品的监管标准，有效防控金融风险，整体而言政策力度基本符合市场预期，但非利空出尽，待后续细则的逐步出台，监管对市场的影响还远未结束。

1.2. 本月各市场行情

本月A股市场分化加剧，其中蓝筹权重较为强势，中小个股弱势明显，而近期两市的回调主要缘于市场情绪的爆发；商品市场整体呈现震荡整理的格局；债券市场则经历了恐慌性抛盘，10年国债收益率一度突破4%，主要原因是对金融监管加强和资金面偏紧的担忧，在央行大量注入流动性后企稳回升；外汇方面，人民币兑美元延续横盘震荡走势，维持双向波动。

2.市场评价及展望

总体思路：时间接近年尾，行情进入承上启下的阶段。A股市场结构化行情深化的背后是理性的估值切换所引领的；商品期货市场复杂的行情背后是对宏观经济多空的博弈；债券市场持续不振的背后，则是资金对大类资产相对价值的横向选择和快速回归。

大陆A股：结构化行情深化，年底资金压力重袭，强者恒强。站在现在这个时点上纵观市场，今年涨幅巨大的蓝筹股整体估值看上去也不是那么贵，风险因素更是甚少；而杀跌了一年的中小市值个股看上去还没有到达有效的性价比优势，未来不确定性仍较高。行至年底，传统的资金回笼压力预计会有所体现，“强势板块震荡加剧，趋势上涨，弱势板块顺势下跌”这样的格局大概率会体现的更明显，目前FOF基金组合中的股票多头投顾仍以深度钻研个股价值的优质投顾为主，总体比例仍保持不变；

商品期货：企稳后步入复杂行情，耐心等待趋势明朗。目前商品期货活跃品种出现“总体横盘整理，震荡幅度加大”的运行特征，其背后则是在之前一波预期一致的涨价行情结束以后，各路资金出现对未来判断上的分歧。整体来说，现在的复杂行情是为之后的明朗趋势做铺垫，市场本身没有系统性问题，我们静待方向的出现。配置上，我们增加了套利策略CTA投顾的比重，以期望在复杂行情中把握确定性套利机会；

债券市场：恐慌性抛盘后有所企稳，积极寻找做多因素。在监管维持高压、资金面偏紧的整体格局下，十年期国债基准利率已经非常接近4%的整数关口，种种迹象表明，现在的债市下跌更多是基于对未来利多因素的不确定以及外部高压监管被动撤退的资金，从长周期来看，可配置时点可能即将到来。现在投顾池内已经积累了一批优秀的债券基金管理人，FOF团队对此保持跟踪，并在合适的时间进行适当的配置。

3. 精选之道

FOF管理中的择时与选基

公众号：星潮FOF

就国内的市场环境而言，多头权益类基金的配置在FOF投资管理中至关重要，回溯A股市场走过的十年，有70%的时间里配置多头权益类基金是稳稳的正收益，20%的时间里配置多头权益类基金亏损的概率很大，10%的时间里更凸现品种个体的差异，择时贡献的超额收益更大一些。这个历史回溯只能是个参考，未来的十年一定有别于过去的十年，但未来的A股市场波动率可能会更低，个体品种的盈利能力差异会更大，这意味着在未来FOF产品管理中，权益择时结合品种精选的策略是十分重要的。

一、FOF择时—建立若干个指数的择时体系

首先对A股的择时做一个多维度的细分子类择时框架，传统意义上的简单择时是对大盘指数如沪深300做判断，但这个判断即使再精准，也会错过很多其他细分行业的机会，今年最具代表的就是消费行业。未来我们的市场或许结构上更加分化，所以FOF管理人应该在自己的能力范围内建立起若干个指数的择时体系，这些指数可以覆盖沪深300、中证500、中证800、上证50、创业板、中小板这样的宽指，也可以包含如钢铁、煤炭、银行、信息技术、消费、基建类指数等窄口径指数。但不是指数选的越多越好，而是要与FOF管理人能力匹配，每一个指数的择时不可以拍脑袋，需要体系和有效的研究支撑。具体到某个指数的择时，结合量化和定性方法，并且设定严格的风控体系。

量化判断要抛弃任何主观的因素，在一定周期内对指数进行趋势识别和量价分析，以及重仓股的量化分析，至于具体方法和有效性就看FOF管理人的量化功底和能力，这里量化指标的作用是十分重要的。

定性方面更加复杂，且不稳定性强。目前市场上券商等卖方机构做的行业个股分析以及策略研究，其实就是为各类指数的择时提供定性方面的支持，包括FOF管理人内部的研究团队对各行业的研究分析等。对细分子行业的择时体系本质上就是我们常说的股市行业板块轮动体系，但这个体系向投资的转化并不一定要FOF产品来实现。                                                        

二、FOF选基—刻画不同基金的风格，进行科学的分类

FOF管理人会期盼选到长期优秀的管理人并且坚定持有，常用的方法就是通过几个周期维度的收益率指标进行综合筛选，对基金品种进行打分排序，得分高的便是优秀或者星级高的品种，这种对历史收益率的评级虽然有一定意义，但如果认定得分高的便是值得长期配置的，就比较盲目了。在目前A股市场中，值得长期配置的基金经理十分稀少，他们的超额收益也需要很长时间才能体现，这对FOF管理人也是个挑战。

目前市场上权益类基金数量和品种过多，提前对其进行科学分类十分有必要：同一风险收益特征的品种归为一类，可以通过历史收益率特征来量化划分，但要结合定性调研对基金配置资产的风格特征了解做进一步修正。

研究基金品种的核心是对该品种风格特点的刻画，尤其表现在主动管理的股票基金上面。对一个股票型基金品种的风格刻画可以从持仓风格、调仓风格、集中度等方面去分析。

A.持仓风格主要研究其持仓股票是否具有价值、成长、平衡等特征以及稳定性；

B.调仓风格主要看仓位调整频率以及重仓股的换手情况等；

C.集中度主要是其持仓股票的数量特征以及前几大重仓股的持仓比例特征。

这些指标的稳定性越强，其风格特征的刻画就越容易。

三、择时与选基融合—择时的有效性以及主动管理品种之间寻找平衡

综上所述，分别从细分行业的择时以及基金品种的研究来进行分析，如果把这两块研究通过科学的方法融合在一起，就可以获取较好的FOF产品管理业绩。

在自身择时的有效性以及主动管理品种之间寻找平衡，是FOF管理人要重视一个环节，这个平衡就像飞机起落架上的缓冲器，不仅仅平滑产品业绩，更是不可或缺的一部分。平衡做得越合理，会越体现FOF产品的优势，最终反映到收益率上也会更加具有竞争力。

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